在成功實(shí)現(xiàn)了有序退出的少數(shù)幸運(yùn)兒中，波蘭、智利和以色列是較為典型的案例。而他們?cè)趶墓潭▍R率逐步轉(zhuǎn)向浮動(dòng)匯率的過渡階段，所采取的均是逐步擴(kuò)大匯率波動(dòng)幅度、漸進(jìn)增強(qiáng)匯率彈性的策略

　　未來3~5年，可能是國際金融市場極不平靜的時(shí)期，我國應(yīng)盡快擴(kuò)大匯率波動(dòng)幅度、增強(qiáng)匯率彈性加以應(yīng)對(duì)。3~5年后，在金融動(dòng)蕩的硝煙過后，全球可能出現(xiàn)一段通脹率較低、國際資本流動(dòng)性較差的時(shí)期，那將是人民幣匯率最終走向浮動(dòng)的難得時(shí)間之窗。

　　面對(duì)當(dāng)前熱錢流入的巨大壓力，筆者認(rèn)為應(yīng)借助匯率波動(dòng)區(qū)間的非對(duì)稱擴(kuò)大，來阻遏熱錢投機(jī)。當(dāng)年以色列的經(jīng)驗(yàn)為我們提供了這方面的寶貴借鑒。

　　從固定匯率退出是一條艱險(xiǎn)之路

　　雖然經(jīng)驗(yàn)研究表明，除堅(jiān)持貨幣局制度的小型開放經(jīng)濟(jì)體外，實(shí)行固定匯率制的經(jīng)濟(jì)體一般更容易發(fā)生貨幣危機(jī)。然而，從固定匯率制走向浮動(dòng)匯率制卻是一條艱險(xiǎn)的道路。有研究顯示，在1990~2002年間，共有139個(gè)國家從固定匯率制度中退出，但真正從中實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)、有序退出的卻只是極少數(shù)幸運(yùn)兒，大量國家都是在危機(jī)中以“大爆炸”方式無序退出的。

　　既然從固定匯率有序退出如此不易，那么，借鑒成功者的經(jīng)驗(yàn)就顯得相當(dāng)重要。在成功實(shí)現(xiàn)了有序退出的少數(shù)幸運(yùn)兒中，波蘭、智利和以色列是較為典型的案例。而他們?cè)趶墓潭▍R率逐步轉(zhuǎn)向浮動(dòng)匯率的過渡階段，所采取的均是逐步擴(kuò)大匯率波動(dòng)幅度、漸進(jìn)增強(qiáng)匯率彈性的策略。

　　比如波蘭，其匯率波動(dòng)區(qū)間從最初圍繞中軸上下波動(dòng)7.0%，經(jīng)過四次波動(dòng)幅度放大（平均每次調(diào)整時(shí)間間隔5到13個(gè)月不等），在波幅放大到上下15%的13個(gè)月后，最終歷經(jīng)5年實(shí)現(xiàn)了自由浮動(dòng)。智利則是從最初圍繞波動(dòng)區(qū)間中軸上下浮動(dòng)0.5%，經(jīng)過近十次波幅調(diào)整，最終將波幅擴(kuò)大到上下8%之后，歷經(jīng)約15年時(shí)間實(shí)現(xiàn)了自由浮動(dòng)。以色列是將波動(dòng)區(qū)間（上下限之間的總空間）從最初的6.0%一直擴(kuò)大到44.0%，歷經(jīng)約11年最終完成了向自由浮動(dòng)的過渡。

　　從這些成功的歷史經(jīng)驗(yàn)來看，我國當(dāng)前也應(yīng)抓住有利時(shí)機(jī)，適時(shí)、漸進(jìn)擴(kuò)大人民幣匯率的波動(dòng)幅度，改變目前“增強(qiáng)匯率彈性”就簡單被市場認(rèn)為是“加快升值”的思維定勢(shì)。

　　從固定匯率到浮動(dòng)匯率的過渡期不宜過長

　　從固定匯率走向浮動(dòng)匯率的時(shí)間歷程，既不能速度過快，這會(huì)導(dǎo)致相應(yīng)金融市場發(fā)展不完善，經(jīng)濟(jì)主體無法獲得避險(xiǎn)工具以規(guī)避過大匯率波幅帶來的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，但也不能過慢，這樣可能導(dǎo)致無法利用有利時(shí)間窗口，導(dǎo)致轉(zhuǎn)型失敗。

　　這方面的典型案例是韓國。韓國自1990年3月開始增強(qiáng)韓元彈性的努力，近6年之后，波幅才從最初的上下0.4%擴(kuò)大到1995年12月的上下2.25%。試想，波蘭歷經(jīng)五年已經(jīng)完成了自由浮動(dòng)，而智利和以色列在五年之后，波動(dòng)幅度已經(jīng)擴(kuò)大到了上下5.0%和上下7.0%，進(jìn)展速度均遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于韓國。韓國過慢的增強(qiáng)匯率彈性的歷程，使得經(jīng)濟(jì)主體無法真正樹立起較強(qiáng)的匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。雖然亞洲金融危機(jī)期間其將波幅急劇放大到上下10.0%,剛性的匯率使得其最終未能逃脫亞洲金融危機(jī)的正面沖擊，只能在金融危機(jī)高成本的涅槃中完成了向浮動(dòng)匯率的過渡。

　　筆者認(rèn)為，考慮到美聯(lián)儲(chǔ)即將開始加息進(jìn)程、全球大宗商品牛市接近尾聲、部分新興經(jīng)濟(jì)金融脆弱性風(fēng)險(xiǎn)顯露，未來3~5年將是國際金融市場極不平靜的時(shí)期。為了應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，為充分發(fā)揮匯率在國際金融動(dòng)蕩背景下的“緩沖器”作用，我國應(yīng)抓緊時(shí)間，盡快擴(kuò)大匯率波動(dòng)幅度，增強(qiáng)匯率彈性。

　　進(jìn)一步觀察波蘭、以色列和智利走向浮動(dòng)的時(shí)間點(diǎn)，可以發(fā)現(xiàn)，三者均選擇在亞洲金融危機(jī)之后，全球通脹率較低、國際資本流動(dòng)性下降因而匯率放開風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低的時(shí)期。當(dāng)前，全球已將通脹作為經(jīng)濟(jì)的頭號(hào)敵人，歐洲央行和一些主要新興經(jīng)濟(jì)體冒著經(jīng)濟(jì)陷入衰退的巨大風(fēng)險(xiǎn)，毅然決然選擇加息；美聯(lián)儲(chǔ)也在經(jīng)濟(jì)依然疲弱的情況下，選擇暫停降息，未來甚至可能轉(zhuǎn)而加息。筆者認(rèn)為，在未來3~5年的時(shí)間里，完全有可能出現(xiàn)一段全球通脹率相對(duì)較低、金融動(dòng)蕩后國際資本流動(dòng)下降的難得間歇，那時(shí)，將是我國完全走向匯率浮動(dòng)的寶貴時(shí)間窗口。我們應(yīng)當(dāng)記住韓國的教訓(xùn)，從現(xiàn)在起做好準(zhǔn)備，努力抓住這一窗口。

　　以波幅的非對(duì)稱放大，阻遏熱錢投機(jī)沖動(dòng)

　　觀察智利、以色列、波蘭三國從固定匯率走向浮動(dòng)匯率的過程，采用最多的是圍繞中軸線對(duì)等擴(kuò)大波動(dòng)幅度的上下限。但是，在某些特定情況下，它們也采取了在中軸線兩側(cè)非對(duì)稱擴(kuò)大波幅的針對(duì)性策略。

　　比如，智利在1998年7~9月間，為了應(yīng)對(duì)亞洲金融危機(jī)下可能出現(xiàn)的本幣過度貶值預(yù)期和壓力，采取了圍繞中軸不對(duì)稱設(shè)置波動(dòng)區(qū)間的策略：將波動(dòng)區(qū)間上界（即貶值波動(dòng)幅度）由先前的12.5%收窄到2.5%，下界（即升值波動(dòng)幅度）則由12.5%收窄至3.0%。以達(dá)到穩(wěn)定預(yù)期、控制過度貶值傾向的目的。

　　以色列不對(duì)稱擴(kuò)大波動(dòng)區(qū)間的策略，在其由固定匯率走向浮動(dòng)匯率過程中運(yùn)用得更加淋漓盡致，因?yàn)橐陨性趨R率制度轉(zhuǎn)軌階段，頻繁遭受投機(jī)性資本的攻擊。在1989年1月到1997年6月間，以色列采取的一直是在中軸線兩側(cè)對(duì)等擴(kuò)大波幅的策略。但此后出現(xiàn)了大量熱錢流入，導(dǎo)致本幣升值壓力過大，央行對(duì)沖負(fù)擔(dān)過重。為從這種不利局面中突圍，以色列央行自1997年6月開始引入圍繞中軸線非對(duì)稱設(shè)置匯率波動(dòng)上下界的策略，并在此后四年多的時(shí)間里堅(jiān)持了這種策略。其具體操作方法是：在給定中軸爬行率（即年升貶值的幅度）的基礎(chǔ)上，再分別給出一個(gè)波動(dòng)區(qū)間上界和下界的爬行率，但二者斜率明顯不同，上界的斜率更為陡峭，即可容忍的貶值幅度更大，而下界的斜率更為平坦，即只允許一個(gè)較小的升值波動(dòng)幅度。通過引入上下邊界不同斜率控制，不斷調(diào)整匯率波動(dòng)帶的上下限斜率，在面對(duì)外匯流入壓力大的時(shí)期，上限斜率更大（維持6.0%），下限斜率更小（從4.0%縮小到2.0%）。

　　在央行政策具有較高可信度的前提下，波動(dòng)區(qū)間的非對(duì)稱設(shè)置，導(dǎo)致匯率投機(jī)收益和損失概率明顯不對(duì)稱，由此降低了投機(jī)匯率的預(yù)期收益率，起到了有效遏制熱錢投機(jī)的作用。

　　總結(jié)上述國家非對(duì)稱設(shè)置匯率波動(dòng)區(qū)間的經(jīng)驗(yàn)，在當(dāng)前熱錢流入壓力較大的情況下，同時(shí)結(jié)合未來美元可能走強(qiáng)的前景，我國下一步采取非對(duì)稱放大匯率波動(dòng)區(qū)間的方式，將可以在阻遏熱錢投機(jī)中起到重要作用。